Les professeurs de Berkeley Haas, Nancy Wallace et Richard Stanton, étaient parmi les rares voix à avertir du risque énorme posé par les pratiques de mauvaise qualité dans le secteur hypothécaire avant la crise financière de 2008.

Malheureusement, l'histoire semble se répéter.

Il y a plus de deux ans, Wallace et Stanton ont de nouveau commencé à tirer la sonnette d'alarme sur le fait que le paysage hypothécaire qui a émergé de la dernière crise est dominé par des prêteurs « non bancaires » qui opèrent avec peu de leur propre capital ou un accès à des liquidités d'urgence. C'était un autre désastre qui attendait de se produire, ils ont prévenu, et a appelé à une surveillance accrue.

Personne n'avait prédit un choc de l'ampleur et de la vitesse de la pandémie de coronavirus, mais c'est maintenant sur nous, et Wallace craint le pire. Des millions d'Américains licenciés ne pourront pas effectuer de versements hypothécaires, et ont bénéficié d'un sursis de paiement temporaire par le plan de sauvetage fédéral. Cette chute de trésorerie pourrait rapidement pousser les non-banques fragiles à la faillite. Et puisque tant de prêts qu'ils gèrent sont garantis par le gouvernement américain, c'est lui qui tiendra le sac.

« Les 2 200 milliards de dollars (acte de secours contre le coronavirus) étaient les plus importants de l’histoire, mais nous parlons de passifs d'ordres de grandeur plus importants, " Wallace dit. "Les solutions vont devoir impliquer des milliards de dollars. Cela pourrait être le renflouement de tous les renflouements."

Wallace dit que cette nouvelle crise commencera à se manifester dans les 30 prochains jours, alors que les gens renoncent à leurs paiements mensuels et que les non-banques à fort effet de levier font face à des appels de marge des courtiers auprès desquels ils ont emprunté – des banques commerciales comme JP Morgan Chase et Wells Fargo Bank et des banques d'investissement comme Morgan Stanley. Ils ont besoin d'argent pour payer ces prêteurs, et ils ne l'ont pas. Les non-banques ont déjà commencé à demander un sauvetage.

Nous avons demandé à Wallace, qui a étudié la dynamique financière du secteur immobilier au cours des trois dernières décennies, pour expliquer cette crise hypothécaire imminente.

Que sont les non-banques, et qui sont les plus gros joueurs ?

Les prêts hypothécaires sont créés et gérés par deux types d'institutions. Les prêteurs traditionnels sont les banques hautement réglementées, financé par des dépôts ou des avances de la Federal Home Loan Bank. Ils ont tendance à avoir plusieurs secteurs d'activité. Prêteurs non bancaires, en revanche, sont peu réglementés et se financent par le crédit à court terme. Habituellement, leur seul secteur d'activité consiste à créer et à gérer des prêts hypothécaires résidentiels.

Certains des plus grands acteurs sont Quicken Loans, M. Cooper Group, et l'hypothèque de la liberté. Ils comprennent environ 1, 088 petites entreprises également.

Quand avez-vous pris conscience des risques posés par les non-banques ?

Le récit standard de la crise du logement de 2007-2010 est centré sur l'effondrement de la bulle immobilière alimentée par des taux d'intérêt bas, crédit facile, faible régulation, et les prêts hypothécaires à risque. Cependant, nous avons découvert que les non-banques jouaient un rôle négligé, défaillant sur leurs contrats de crédit et contribuant à l'effondrement.

Pourquoi et comment les non-banques se sont-elles développées ?

Après la crise financière, les banques traditionnelles ont été soumises à une réglementation sévère. En raison des exigences strictes en matière de capital et du fait qu'ils ont perdu beaucoup d'argent au service des prêts hypothécaires en souffrance, la plupart des grandes banques ont réduit leurs activités de prêts hypothécaires résidentiels. Un certain nombre de grandes banques ont vendu leurs droits de gestion des prêts, et les non-banques sont intervenues. La part de marché croissante des non-banques est due en partie au fait qu'elles étaient très agiles avec la nouvelle technologie de prêt de plate-forme, comme Quicken, avec l'hypothèque de huit minutes.

Les non-bancaires ont originé 20 % des prêts immobiliers unifamiliaux en 2007, et cela était passé à la moitié des prêts en 2016. Aujourd'hui, ils gèrent environ les deux tiers des prêts immobiliers. Le plus gros problème est qu'ils ont tendance à avoir une forte proportion de prêts plus risqués à des personnes à revenu faible et modéré, qui sont soutenus par le gouvernement américain. Nous parlons de milliards de dollars. En février 2020, ils étaient à l'origine de 88 % des prêts vendus à Ginnie Mae, qui fait partie du ministère du Logement et du Développement urbain et possède un portefeuille de 2 100 milliards de dollars. Et 61% des prêts vendus aux GSE (entreprises sponsorisées par le gouvernement) Fannie Mae et Freddie Mac, qui ont un portefeuille combiné de prêts résidentiels unifamiliaux d'environ 4,9 billions de dollars.

Comment les non-banques obtiennent-elles leur argent, et quelle est l'ampleur de leur exposition à la dette ?

Ils s'appuient sur des prêts à court terme connus sous le nom de lignes de crédit d'entrepôt. Ces lignes de crédit sont généralement fournies par de grandes banques commerciales et d'investissement. Il est difficile d'obtenir des données car la plupart des prêteurs non bancaires sont des sociétés privées qui ne sont pas tenues de divulguer leurs structures financières. C'était le sujet de notre article Brookings, qui était la première tabulation publique de l'échelle des prêts d'entrepôt aux non-banques. Nous avons découvert qu'il y avait un engagement de 34 milliards de dollars sur les prêts d'entrepôt à la fin de 2016, contre 17 milliards de dollars fin 2013. Cela s'est traduit par environ 1 000 milliards de dollars de « prêts d'entrepôt » à court terme financés sur une année. À la fin de l'année 2019, il y avait 101 milliards de dollars d'engagements d'entrepôt dans les livres des prêteurs d'entrepôt.

L'année dernière a été une année record. Les non-banques ont émis près d'un billion de dollars de prêts hypothécaires qui ont été titrisés par Fannie Mae, Freddie Mac, et Ginnie Mae—le plus gros volume d'origination depuis 2006. Cependant, les niveaux élevés de refinancement dus aux taux d'intérêt historiquement bas ont eu un impact négatif significatif sur la valeur des droits de gestion hypothécaire détenus par les non-banques.

Si les non-banques sont si grandes et empruntent autant d'argent, pourquoi ne sont-elles pas réglementées comme les banques ?

La réponse simple est qu'ils ont un lobby très puissant, l'Association des banquiers hypothécaires. Ce sur quoi l'industrie s'est appuyée, c'est qu'elle sauvait le marché hypothécaire parce que les banques ne voulaient plus détenir d'hypothèques. Les non-banques étaient heureuses de promettre qu'elles assureraient le service des prêts sur 30 ans et paieraient les détenteurs d'obligations, s'ils ont reçu ou non les paiements du principal et des intérêts de l'emprunteur, mais il n'y a aucun mécanisme en place pour les tenir à cette promesse. Ils pariaient que le marché ne s'effondrerait pas.

Les non-banques ont activement résisté à payer pour toute forme d'assurance de liquidité ou à soutenir toute surveillance crédible similaire aux banques. Leur régulateur, la Conférence des superviseurs des banques d'État (CSBS), ne dispose pas de données de qualité sur le niveau des prêts pour le secteur hypothécaire. C'est pourquoi ils ont récemment demandé à notre équipe—Paulo Isler, Christophe Lako, Richard Stanton et moi, ici, au laboratoire des marchés immobiliers et financiers du Fisher Center for Real Estate and Urban Economics, pour effectuer des ventilations et des analyses détaillées des données pour eux. Ils ne disposent pas des données pour effectuer eux-mêmes cette analyse.

Est-ce que quelque chose a changé après votre article de 2018, co-écrit avec des économistes de la Réserve fédérale, qui a appelé à une plus grande surveillance?

Ginnie Mae a commencé à essayer d'exiger des seuils de capital et de liquidité plus élevés ainsi que des tests de résistance, les obligeant à montrer comment ils géreraient un choc économique. Ils avaient une initiative appelée Ginnie Mae 2020, mais ils recevaient un recul majeur de l'industrie. En outre, la Conférence des superviseurs des banques d'État s'est efforcée d'uniformiser les règles de déclaration, mais ils n'ont pas de données, et ils ont peu de pouvoir.

En vertu de la loi CARES d'urgence de 2 200 milliards de dollars (Coronavirus Aid, secours et sécurité économique), les agents hypothécaires sont tenus de permettre aux emprunteurs de retarder leurs paiements jusqu'à un an. Que pensez-vous qu'il va se passer maintenant?

Je pense que la situation est extrêmement grave, un cauchemar imminent. Nous avons eu 16 millions de personnes inscrites au chômage en trois semaines. Nous savons que la plupart des Américains ne peuvent même pas supporter un choc de 400 $ sur leurs finances. Des millions de personnes ne pourront pas effectuer leurs versements hypothécaires. On leur a dit d'appeler leurs prêteurs et de leur dire qu'ils ne peuvent pas payer, et les téléphones sonnent décroché.

Le problème immédiat pour les non-banques est le risque pour leurs lignes de crédit d'entrepôt, et le fait que les gestionnaires de prêts non bancaires doivent encore effectuer des paiements aux détenteurs de titres adossés à des créances hypothécaires, même si les gens ne paient pas leurs hypothèques. Les appels de marge s'élèvent à des dizaines de millions de dollars et les créanciers exigent des liquidités. Ne pas effectuer vos appels de marge sur les lignes de crédit est un problème sérieux et pourrait déclencher un défaut. Les non-banques sont également confrontées à des millions de dollars d'exposition aux marges résultant des ventes à découvert de titres adossés à des créances hypothécaires. Ces appels de marge onéreux, certains jusqu'à 100 millions de dollars pour une seule institution, sont ce qui guide leurs lobbyistes, l'Association des banques hypothécaires, s'adresser à la Securities and Exchange Commission et exiger que les courtiers soient interdits d'exercer leurs droits sur marge. C'est ridicule, parce que les courtiers – les grandes banques comme Goldman Sachs et Morgan Stanley – ont parfaitement le droit de jouer dur. La SEC a rejeté la demande.

Pourquoi cela représente-t-il une telle menace pour le gouvernement américain, et ultimement, aux contribuables ?

La plupart de ces prêts sont garantis par le gouvernement américain par l'intermédiaire de Ginnie Mae, Fannie Mae, et Freddie Mac. Les prêteurs non bancaires ont bénéficié d'une certaine tolérance, et recevront à terme une compensation pour les insuffisances de paiement qu'ils subissent, mais ils ont un problème de timing. En attendant, ils doivent encore effectuer les paiements en temps voulu des intérêts et du principal - pendant 120 jours aux détenteurs d'obligations Fannie et Freddie MBS, et, dans le cas de ceux qui doivent à Ginnie Mae les détenteurs de titres adossés à des créances hypothécaires, jusqu'à ce qu'ils fassent faillite. Je ne suis pas sûr que certains d'entre eux aient la liquidité nécessaire pour durer même 30 jours, et beaucoup ne pourront pas le faire pendant trois mois, beaucoup moins par an. Nous allons voir des faillites, et une perte substantielle de capacité de prêt comme nous l'avons fait en 2007, lorsque nous avons perdu les deux tiers de notre capacité de prêt. Cela pourrait être pire parce que le chômage peut être pire.

L'une des mesures de relance adoptées jusqu'à présent sera-t-elle utile ?

Les non-banques demandent déjà un renflouement, mais aucun des efforts de secours fédéraux ne les a inclus jusqu'à présent. Le MBA a essayé d'obtenir une certaine protection dans la loi CARES, qui avait 450 milliards de dollars de prêts et de garanties de prêt de la Fed et du Trésor. Mais ils ont été exclus pour une raison, parce que ces entreprises ont repoussé toutes les limites et rejeté toute forme de surveillance. Jusqu'ici, ils ont également été exclus des actions menées par la Fed, y compris un nouveau cycle d'assouplissement quantitatif, et la participation à la facilité de prêt de titres adossés à des actifs à terme, ce qui est un moyen de fournir des liquidités. Ginnie Mae has now created an assistance program to provide loans to its nonbank counterparties who are unable to cover the principal and interest payments to bondholders. Fannie Mae and Freddie Mac have refused to provide such assistance to their nonbank counterparties, because they are still under conservatorship status from the 2008 crisis and face their own capital shortfalls.

So some kind of bailout is nearly inevitable?

To save the market, the nonbanks will have to be bailed out either by the Fed or by the U.S. Treasury. This will be very difficult under restrictions put in place concerning nonbank bailouts under the Dodd-Frank Act. The cost is going to be very high. À mon avis, there has to be a quid pro quo from the industry in the form of significant future fees in return for such extraordinary support—they can't keep pushing the envelope and then expect to be rescued. They don't want to follow any of the rules that banks follow, and then they want to be treated like banks when liquidity shocks occur. It's just wrong.